2022年开年以来，A股较大幅回调，国债期货本周也连日小幅下跌。根据第一财经记者了解，这种“股债双杀”背后，既有权益基金持续的调仓行为，也有债券基金经理在债券收益率已大幅下行后的获利了结，亦有封闭产品集中打开后的赎回压力，不容忽视的还有海外加息压力下外资开始加速流出。

截至本周四收盘，本周北向资金累计净流出97.69亿元。今年各界预计中美利差将大幅收窄，美国或在未来两年最终加息至3%的水平，而中国当前十年期国债利率则维持在2.8%左右。“投资者可能本来就认为美联储立场强硬，但没想到周四公布的12月会议纪要仍令人震惊。美联储官员们认为，在开始上调联邦基金利率后，还可以以相对较快的速度进一步收缩资产负债表，这是之前没料到的。”资深交易员、City Index分析师佩里（Joe Perry）告诉记者。

目前来看，机构对利率债仍偏乐观，但A股仍存结构调整的压力，基金对新能源的高估值板块的调仓仍在持续。多家机构营业部人士对记者表示，开年新基金的募集情况较为冷淡，不乏明星基金遇冷。中航信托宏观策略总监吴照银对记者称：“高估值板块的抛压可能短期持续。一季度企业盈利下降、经济下行，股市价值中枢下移，且货币政策仍只是略宽松，A股要先‘破’后‘立’，二季度有望转暖。”

基金调仓持续

自2021年第四季度后半程开始，高位股显露走低趋势，低位蓝筹股逐步回升，市场风格转换，高估值品种持续杀跌，而低估值板块底部逐步抬升。2022年伊始，这种切换仍在持续。

摩根华鑫基金方面对第一财经记者表示：“光伏、新能源等高景气高增长板块随着前期估值抬升，进一步向上空间有限，今日领跌板块亦以高估值板块的股价调整趋势为主。我们认为，岁末年初估值切换、资金面‘开门红’超预期概率下降，春季躁动预期收敛，也带动稳增长主线逐渐演绎。同时，新能源板块公募持仓比较集中，基金年初调仓换股行为等交易层面因素同样对市场表现分化起到推动作用，预期后市新能源板块的机会从去年的趋势性机会逐步向结构性机会转变。”

近期，不少投资机构为新能源的估值算了一笔账，并发现预期差开始下降。例如，贝莱德基金基金经理唐华对记者表示，当电池龙头的估值拔到140倍左右的水平，这个水平意味着什么？“假设渗透率达到50%时，那时全球动力电池需求量约1.6GWH，如果把消费电池和即将蓬勃发展的储能电池需求也加进去，算一个隐含的利润率，对应的是2500亿元行业利润。当渗透率到达50%时，估值一定会下来，因为后面隐含的增长率在放慢。如果给20倍的市盈率，可以想象的情况是，在电动车渗透率达到50%时，大概整个电池行业的市值规模是5万亿元左右。”

现在这个水平是多少？他表示，“除了还没有上市的韩国龙头企业外，加在一起现在已经有2.5万亿元的市值。这意味着从现在到50%渗透率达成的时候，大概是2030年，对应的是一倍的市值增长空间。如果算复合的年回报率，大概是10%，这一回报率对大的资金来说还是比较可观，但可能一路上仍会更坎坷一些。”

不过，新能源龙头企业仍将受益于技术进步后成本下降的推动力。贝莱德基金投资总监陆文杰对记者称，调整并不令人意外，但新能源板块的基本面并没有转差，渗透率仍将持续提升，而且这是少有的中外资机构都存在共识的长期投资主题。不乏交易员提及，在一季度回调充分后，仍可能迎来买入机遇。

赎回压力加剧市场回落

除了基金调仓带来的市场压力，也有产品赎回的压力。

“能把股债都卖下来的力量只有负债极不稳定的非银，可能是某些手头紧张的保险，更可能是2020年年底密集发行的一年期定开在此时纷纷打开，加剧了市场回调压力。产品发行、产品到期自身也能构成市场的一个循环。”某大型基金公司策略师日前在朋友圈感叹道。

就债券而言，某外资机构债券投资经理对记者表示，由于2021年利率债出现较大涨幅，部分信用债亦有不俗表现（房企债除外），因此目前机构存在获利了结的动力，尤其是目前似乎宽松政策部分已经兑现。

“10年国债收益率从2021年年初3.14%下行至年末2.80%。其中，两次降准功不可没。2021年7月9日人行宣布降准前，10年国债收益率和年初基本持平，降准后一路下行至2.8%。同年12月6日降准前，市场关于降准的预期已经持续了一段时间，收益率已经提前反应。12月LPR下调5BP，债市反应平淡，因为LPR和长期借贷便利（MLF）利率不同，是市场利率而非政策利率。总体看，债券收益率下行至此，政策宽松的利好已经充分体现。”吴照银告诉记者。

在股市方面，近期产品募集的情况亦不及预期。从历史来看，1月往往是基金发行的“爆款季”，无论是渠道还是基金公司都非常重视“开门红”这个营销窗口。2022年首周，基金发行市场明星云集，包括：大成基金韩创、广发基金唐晓斌和杨冬等去年排名靠前的绩优基金经理，还有银华基金李晓星、信达澳银基金冯明远、兴证全球基金任相栋、汇丰晋信基金陆彬等中长期业绩优异的投资经理。但机构营业部的渠道人士则反馈“开门红”并未兑现，多只基金的单日募集规模仅“个位数”。

加息周期外资加速流出

不仅是A股，美国市场周四亦出现”股债双杀”，比预期中更鹰派的美联储显然扰动了全球股市。

“节后股债双杀就是因为通胀和加息预期导致的资产轮动，10年期美债收益率迅速突破1.7%。这次A/H股和美股同时共振很罕见，过去宏观逻辑在A/H股反应没这么快，估计是外资调仓引发的。”资深宏观交易员袁玉玮对记者称。

早前，各界已经对2022年、2023年美联储各加息3次达成共识，但周四公布的会议纪要又给市场带来冲击。“FOMC会议纪要通常枯燥无趣，但这个月却引起轩然大波。会议纪要提到削减美联储资产负债的时间问题，还提到‘相对较快’加息的可能性，强硬立场显露无疑。”佩里告诉记者，在美联储1月26日议息会议召开之前，请留意美联储官员的评论。

CME Fedwatch工具显示，在上述会议纪要发布后3月加息概率即跃升至68.5%。美股闻讯下挫，其中道指跌300点，填补周一收盘以来的跳空缺口36582.26。

先锋领航投资策略及研究部亚太区首席经济学家王黔于1月6日对第一财经记者表示，就美股而言，过去一年多的时间，价值股跑赢了成长股，但是要知道在此之前价值股跑输成长股十年之久，未来在加息环境下，价值股仍值得看好。很多低盈利的成长股已经出现泡沫，回调概率非常大。“由于美股的估值整体偏高，我们对它长期的平均年回报也是不乐观，只有3%。相比之下，我们预计中国A股还是有6.5%的年均回报。”