7月12日上午，“90后创业者”，Keep（03650.HK）创始人王宁在港交所敲响了上市铜锣。这场上市颇为低调，现场没有举办大规模敲钟仪式，也没有现场直播，在位于北京总部的Keep办公室，一位员工对第一财经记者透露目前没有相关庆祝仪式。

Keep发行价定在每股28.92港元。上市首日，Keep股价高开4.77%，但盘中破发，截至记者发稿，Keep 股价下跌1.11%，总市值为150亿港元（约19亿美元），成交量在88万股。外界常常拿来对标的、纳斯达克上市的智能健身第一股Peloton目前市值约在30亿美元。

王宁在今日的演讲中表示，Keep在今天成为了一家公众公司，站在一个更广阔的舞台，也将迎接更多新的挑战。

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背靠AI资本、GGV纪源资本、腾讯、五源资本、软银、高瓴等豪华投资方，但成功上市的keep仍需向外界证明其盈利能力。

“投资者对港股的估值和前景存在明显的分化。”香颂资本董事沈萌在今日接受第一财经记者采访时说。他认为，疫情确实令大众提升了对于健身行为的需求，但从平台来看，变现方面的短板还没有显著改善。

第三方研究机构透镜公司创始人况玉清则认为，港股市场依然更青睐增长快、盈利能力强的公司。

过去几年里，尤其是疫情倒逼了大众对于健身的重视，加上“帕梅拉”、“刘畊宏”等现象级IP出现，中国线上健身行业迎来一波快速成长期。在2019至2022年，Keep的平均月活用户逐年递增，分别为为2180万、2970万、3440万和3640万。

不过从业绩来看，Keep目前仍处亏损状态。2019至2022年，其经调整的亏损净额分别为3.66亿元、1.06亿元、8.27亿元、6.67亿元，累计亏损近20亿元。同期Keep的营收分别为6.63亿元、11.07亿元、16.2亿元、22.12亿元。

营收持续增长的同时，Keep还未实现扭亏为盈。Keep在招股书中表示，“公司优先考虑战略路径而非收支平衡，将品牌投资、内容研发、产品供应等投注在用户增长上，预计将继续产生亏损净额及经营现金流出净额。”

查阅招股书不难发现，为了提高品牌知名度和获取更多用户，Keep在销售及营销开支方面投入较多，销售及营销开支占据了Keep运营开支的最大部分。2019至2022年，该项费用分别占营业收入的44.6%、27.3%、59%和29.2%。

直到最新的2023年第一季度，Keep实现营收4.47亿元，同比增长7.2%。非国际财务报告准则下，Keep 2023年第一季度经调整后净亏损金额从2022年第一季度的1.55亿元降至1.18亿元。这背后主要是由于虚拟体育赛事的收入增加，以及品牌及营销推广开支及其他相关开支减少等。

Keep合伙人、副总裁刘冬今年3月时对第一财经记者透露，当下行业早已过了花钱买用户的阶段，Keep现在成本投入主要聚焦在算法与内容端，而非硬件本身。“我们投入的是在‘水下能力’方面，逐渐通过上层释放，因此亏损趋势肯定是收窄的。”

Keep的优势在于其多年深耕的垂直细分内容，半数营收来自自有品牌运动产品，其他营收来源还包括会员订阅及线上付费内容、广告等。但健身行业的竞争激烈，招股书也提到，Keep平台业务的各个方面都面临着竞争，包括居家健身内容及设备、线下健身房、健康应用程序等。

在健身内容与付费课程领域，抖音、B站、小红书等均有不同程度的布局，且不乏现象级健身IP出现；在硬件方面，仅进行健身镜售卖的平台就包括亿健、万达康、咕咚、悦动圈、乐刻运动、YUPP、百度等诸多厂商；而健身类相关的食品、服饰，消费者往往也能够轻易找到相似的替代产品。

“如果差异化竞争的优势不突出，就很难保证增长率和收益率的稳定。”沈萌对第一财经记者说。

在北京关键之道体育咨询公司CEO张庆看来，以Keep为代表的体育生意仍具潜力。《2022年中国健身行业数据报告》显示，2022年中国拥有世界上最大健身人群，达3.74亿，是世界之最，但发展及服务水平偏低。从商业化角度来看，2022年中国健身人群的平均年支出为每人2518.3元，远低于美国的16425.2元，这也意味着仍有商业化的潜力可挖掘。

在模式上，业界常常把Keep与2019年9月在纳斯达克上市的智能健身第一股Peloton对标。尤其在2020年新冠肺炎疫情之下居家成为常态，受益于宅经济，在家办公和健身的应用场景令Peloton迎来了一波大爆发， 2020年底市值暴涨至500亿美元。但此后，因为上市后的盲目扩张、产品被召回等事件影响，Peloton股价迅速回落，市值大幅缩水，最新市值仅有约30亿美元。

在疫情过后，居家健身红利消失，线上平台能否持续创造有吸引力的内容、服务和硬件产品，以及提升用户留存，Peloton已经经历了一波考验，对刚刚上市的Keep而言，挑战才刚刚开始。